台股超過一年的萬點行情，終於在10月中旬告一段落。因為美國聯準會不斷升息，而且代表景氣指標的美國公債殖利率持續走高，代表人們擔心全球景氣過熱，才造成這一波資金大退潮，全球股市都受到重擊。展望未來，如果對於經濟成長放緩、甚至出現衰退的疑慮無法解除，那麼投資市場的波動，恐怕只會更大。

相信許多人對於10月11日的股市大跌還記憶猶新。國慶假日剛結束，台股就大跌了660點，創下史上最大的單日跌點紀錄，跌幅則高達6.31%。諷刺的是，台灣經濟的命脈：出口貿易，根據財政部10月7日公布的統計數據，呈現連續九季、亦即超過兩年的正成長，代表實體經濟相當穩健。經濟大好，股市反而大跌，顯然不尋常。

當天除了台灣，鄰近的日本、韓國、香港股市也不好過，分別都有5%至3.5%的跌幅，甚至美國道瓊指數在前一晚也跌了830點；雖然後續幾天內，各國股市陸續出現反彈，各國政府也出面喊話提振投資人信心，但不安的情緒早已蔓延開來，尤其是看到美國聯準會（FED）持續升息步伐、美債殖利率也一路走高，就代表好日子恐怕快要結束了。

FED從2015年開始就啟動升息，不過態度非常戒慎恐懼，2015至16年間每年只敢升息一次。2017年之後，升息的腳步轉趨堅定，一年內就升了3次，幅度達到0.75%；到了2018年，即使川普換上共和黨籍的鮑爾（Jerome Powell）擔任聯準會主席，也未調整既定政策，外界普遍預測，年底前聯準會極有可能再升息一次，如此一來今年全年的升息次數將多達4次，幅度也將高達1%。

近兩年來，聯準會升級速度越來越快

升息的目的是為了抑制通貨膨脹，連續升息就代表通膨的狀況到了必須積極干預的地步。以最能代表通膨變化的美國10年期公債殖利率來說，只要突破3%往往就意味著全球景氣過熱，可能引發資金退潮效應；而在今年上半年，這項指標早已多次突破3%的水準，在九月底FED升息後，更一舉站上3.2%（圖1）。

圖1：今年以來美國10年期公債殖利率變化（統計至10/10為止，單位：%）

資料來源：www.federalreserve.gov

另一個需要注意的指標，是長、短期美國公債殖利率的利差變化。既然公債殖利率代表對通貨膨脹，也就是景氣榮枯的預期，那麼長、短期公債殖利率利差的幅度，就是人們對於長期經濟發展是否樂觀的指標。換言之，利差如果越大，代表人們對未來的前景抱持樂觀態度，經濟可望持續成長；但若利差變小，甚至轉為負利差，就代表人們對經濟前景抱持悲觀態度，未來很有可能出現衰退。

美債殖利率顯示，未來經濟前景不容樂觀

就實際數據來看，10年期與2期美國公債殖利率的利差，這半年多來呈現漸漸收斂的態勢。年初時，兩者間的利差還有0.5%左右，到了2月甚至一度逼近0.8%，不過之後的半年內，利差出現急速反轉，到9月初時，一度只剩下0.2%。雖然到了10月又回到0.3%以上，但與年初已經相距甚遠，代表人們對於長期經濟展望抱持相當的疑慮（圖2）。

圖2：2018年至今美國10年期公債/2年期公債殖利率利差變化（統計至10/10為止，單位：%）

資料來源：www.federalreserve.gov

從對美債殖利率變化的分析，可以發現現在全球──尤其是美國──的經濟景氣確實呈現過熱，離進入衰退雖然還言之過早，但投資人對未來確實充滿疑慮。畢竟，前兩年的狂飆，到了2019年還能不能延續下去，現在看起來沒有人敢打包票；尤其，11月底美國即將舉行美國國會期中選舉，相當於川普總統的執政期中考，更增添了不確定性。

如果選舉結果是共和黨獲勝，代表川普過去兩年對內減稅灑幣、對外重塑優勢的執政手段受到人民肯定，明年有可能在經濟政策上加碼，美國目前的高成長、低失業還能持續好一陣子；如果共和黨選得不理想，把國會優勢讓給民主黨，目前的經濟政策勢必得也有所修正，屆時要維持過去兩年的經濟表現，難度就更高了。

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