全球投資市場的資金派對，已經在今年宣告終結。由於美國聯準會（FED）已經確立升息的步調，更對外釋出縮減資產規模的具體計畫，意味著投機資金將在未來陸續回流美國。這對於各類投資、企業營運還有全球經濟，都將帶來巨大的影響。

台灣通膨問題有多嚴重？從央行最近一次的貨幣政策就看得出來。

三月中的理監事會議後，央行出乎外界預料地將重貼現率從1.125%調高到1.375%，不但終結了從2016年至今將近5年的降息循環，0.25個百分點的升息幅度，更創下十多年來的紀錄（圖1）。果然，隨後在4月初發佈的消費者物價指數（CPI）年增率，顯示三月份的物價上漲幅度，已經來到令人咋舌的3.27%。這也是為什麼央行總裁楊金龍在記者會上不斷暗示，今年台灣仍然有繼續升息的可能。

圖1：近10年來台灣重貼現率變化

來源：中央銀行

美國通膨問題，短期內難以解決

美國的通膨問題更加嚴重。去年年中時，聯準會總裁包威爾（Jerome Powell）還聲稱物價上漲僅是短期現象的信心喊話，現在早已不攻自破。在一年不到的時間內，美國的CPI年增率就從2%翻了四倍，而生產者物價指數（PPI）也突破了10%（圖2）。由於全球物流塞港的現象尚未紓解，再加上俄烏戰爭造成的原物料及農產品價格高漲，未來數月內PPI回穩恐怕相當不易，意味著生產成本只會持續墊高。因此，就算聯準會今年內持續升息，美國的通膨也很難迅速降溫。

圖2：2018年至今美國CPI年增率、PPI年增率變化

來源：https://www.bls.gov（統計至2022年2月）

為了加大壓抑物價的力道，聯準會也已經準備從5月開始，進一步縮減資產負債表的規模，也就是外界俗稱的「縮表」。根據最新發布的三月份聯準會公開市場操作委員會（FOMC）會議記錄，聯準會極度有可能從5月開始，逐月釋出所持有的金融資產部位，其中美國國債的每月釋出上限為600億美元，而房貸抵押債券（MBS）的上限則為450億美元。

比起溫吞的政策利率調整，縮表造成的影響將更為巨大而且直接。利率升降影響的是存、放款市場的價格，例如利率調升後借款人的利息負擔可能因而上升，進而影響其借款意願，不過銀行確實因此而緊縮放貸的效果，往往需要數月才能顯現，甚至需要連續數度升息才能達成壓抑通膨的目標。相反地，縮表是直接從金融市場上取走資金，不但可以立刻看到政策效果，而且受影響的不單是存放款業務，幾乎所有金融市場的參與者都會受到影響。

聯準會資產龐大，縮表效應難以預料

事實上，縮表後的經濟情勢會如何，現在沒有任何人敢打包票。眾所周知的是，聯準會首次推動量化寬鬆（QE）政策，是為了因應2008年金融海嘯，之後隨著情勢趨緩，聯準會才透過升息、減少購債規模來緩步退場（圖3）。不過，因應這兩年的新冠疫情，聯準會在2020年再度祭出QE政策，購債額度也遠勝於前一次金融海嘯期間。問題是：前一次的QE之後，金融市場還有相當長的時間來消化各種負面效果，但這一次聯準會必須加大升息跟縮表的力道來對抗通膨，經濟環境能否承受這波衝擊呢？

圖3：2008~2022年聯準會資產規模變化（單位：百萬美元）

資料來源：https://www.federalreserve.gov/

唯一能確定的是，過去習以為常的便宜資金，未來將不再復見。貨幣緊縮的政策方向一確定，資金借貸的成本就會逐漸提高，熱錢的獲利空間也會縮小。因此，首當其衝的，將是被投機資金炒作的各項資產，像是股票、債券、房地產等，都會面臨一波不小的修正。

再者，當資本市場降溫、借款利率又增加，企業不論是用借貸或者股權來籌資，成本都將大增，連帶影響投資意願。換句話說，在資金成本的壓力下，體質不佳的企業將有一段苦日子要過了。

同樣的問題也會發生在國與國之間。就國際層面來看，在升息與縮表雙重推動下，美元也可望持續升值，其他國家——尤其是經濟規模不大、外債比又高的開發中國家，貨幣也會面臨貶值風險，籌資成本將節節高升。這個時候，如果無法及早因應美元的強勢升值，恐怕最快在下半年就會看到這些開發中國家發生主權債務問題，

總之，這波經濟轉向才剛開始，身處其中的我們只能多加小心了。

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